招商证券：从京东对比看苏宁的潜力（附下载）

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　　京东和苏宁，一个是后起电商巨头，一个是老牌线下霸主，在业务结构上十分的类似，同样是零售、物流、金融三大业务板块，不同的是京东电商起步早，苏宁线上发力晚。通过京东与苏宁的对比，我们希望找到苏宁的潜力和空间在哪。　　零售业务对比：京东全面领先，苏宁更有潜力。 1） GMV 对比：京东 2016年 GMV增速开始放缓，苏宁 2015年开始 GMV增长加速，增速高于京东 10-20个百分点；京东和苏宁 GMV 中开放平台业务占比均呈现逐年提高的趋势，目前苏宁开放平台占比较京东还有不少差距； 2）毛利率对比：京东毛利率 2016年达到 15.2%超过苏宁；苏宁从 2011年开始逐渐下降，2016 年回落至 14.6%，但主要是受 6.5%的线上毛利率拖累； 3）费用率对比：京东和苏宁费用率大体相当，京东的营销费用率和物流费用率要高于苏宁，而苏宁的员工费用率要高于京东。总体而言电商和实体零售商的总费用率并没有太大的差别，并且也并没有体现出随着规模递增而费用率显着下降的规模效应。

物流业务对比：苏宁收购天天，网点覆盖反超京东。苏宁、京东先后都选择将物流独立分拆，并且将服务能力开放给第三方，让物流从成本中心转变为利润中心。苏宁物流独立运作较早，目前来看已较京东先一步实现盈利。随着苏宁并购天天快递，苏宁物流的覆盖面和快递网点分布相较京东开始拉开差距，并且在渠道下沉上较京东更有优势。

金融业务对比：苏宁牌照更全，京东规模更大。苏宁金融 2016 年已率先实现盈利，京东金融仍然亏损；苏宁金融的金融牌照相对京东更全，已经拿到消费金融公司牌照和银行牌照，京东暂时不具备申办资格；京东金融依托京东商城更大的 GMV，在业务体量上要领先于苏宁， 2016 年京东金融交易规模是苏宁的 3 倍，但苏宁有望实现更高的增速。

　　苏宁的潜力：我们认为苏宁的潜力在于更快的 GMV 增速和潜在毛利空间，同时物流和金融业务已经进入向上的盈利通道。 1）零售业务：线下随着门店的改造，毛利率已回升至历史最好水平，亏损店面占比预计年内控制在 3%以内；线上毛利率今有望从 2016 年的 6.5%提升至 2017 年的 8.5%、 2018 年的11%， 2018 年线上综合毛利率有望和费用率打平； 2）物流业务：随着天天快地整合完成后，苏宁大件物流履约成本较行业有 30%的成本优势，小件物流履约成本降下降 40%。预计未来三年社会化物流收入占比每年提升 10 个百分点，物流收入复合增速 35%，利润复合增速 55%； 3）金融业务：依托苏宁更全的金融牌照以及更快的 GMV 增速，预计未来苏宁金融仍将保持 100%以上的交易规模增速（2016 年总体交易规模同比增长 157%、 2017 年上半年总体交易规模同比增长 172%）。苏宁金融 2016 年已实现净利润 1000 多万，随着苏宁银行的开业，预计未来金融业务净利润将大幅提升。