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美银美林维持唯品会买入评级 目标价133美元

2014年2月15日美银美林今天发布研究报告,将唯品会的股票评级维持在“买入”(Buy)不变,同时将其目标价从116美元上调至133美元。

  以下是报告内容摘要:

与乐峰网的联合提供了交叉销售机会

-来自于战略性投资的交叉销售机会:

唯品会宣布以1.32亿美元的现金价格从Ovation Entertainment手中收购乐蜂网(按用户流量计算是排名前五的化妆品网站)75%股份,这一交易符合唯品会提高用户(尤其是女性用户)人数和多样化产品组合的战略。作为这项交易的部分内容,Ovation Entertainment将向唯品会提供自有品牌的化妆品、服装和消费者产品,通过VIP.com和Lefeng.com进行零售。

唯品会承诺,将在2014年中至少实现人民币9亿元的销售额,并可基于销售量收取佣金。这项交易的潜在利益如下:

1)唯品会将可获得向乐蜂网全国年轻女性购物者交叉出售产品的机会,这些用户很有品牌意识和价格敏感性,符合唯品会对目标用户的要求;

2)化妆品的重复性消费将可提高用户“粘性”;

3)化妆品的可预见购买模式将可带来更高的转换率;

4)产品类别的多样化。

我们预计,乐蜂网2014年的销售额将为3.4亿美元,但同时将计入某些整合费用,公司业绩将出现亏损。有基于此,我们将2014年唯品会每股收益预期下调3%,但同时将其2015年和2016年每股收益预期分别上调1%和9%,以反映乐蜂网业绩预计将会出现的好转。

我们还将唯品会2016年到2019年之间的中期复合年增长率预期小幅上调至9%(此前预期为8%),并基于现金流量贴现法模型将其目标价上调至133美元,这意味着按2015年唯品会的预期销售额计算,其市销率为1.8倍,符合我们此前的预期。

-存在潜在合力,但执行将是关键

我们认为,乐蜂网可成为唯品会的重要流量来源(预计在唯品会用户流量中的占比将达20%)。鉴于两家公司拥有类似的目标用户群体,我们认为乐蜂网将可为唯品会提供交叉销售机会。乐蜂网的消费者行为数据和分析可被用来提高转换率。

但与此同时,执行也很重要。数据整合以及化妆品与服装销售渠道之间的流量和广告位竞争将是需要解决的关键问题。

  投资主题:

与在线市场或多类别B2C网站相比,唯品会已成功地建立了一种有异于这些网站的商业模式,即折扣闪购在线零售模式。

唯品会在一个利基市场上占据着领先地位,可令其受益于:1)上升中的电子商务渗透率;2)服装市场上的较高库存。品牌组合的优化、产品类别的扩张及市场模式都可对利润率形成关键支撑。唯品会对乐蜂网的投资将可扩大其用户基础和产品组合。

  目标价及风险:

我们使用现金流量贴现法来对唯品会进行估值,原因是认为这种方法能最好地反映唯品会的内在价值以及在服装和化妆品折扣零售市场上的长期增长轨迹。

我们将唯品会目标价设定为133美元,其中包括:1)每股8美元的净现金;2)基于12%的贴现率、9%的中期(2016年到2019年之间)自由现金流复合年增长率以及4%的最终增长率而得出的每股125美元。我们认为,9%的中期自由现金流复合年增长率预期较为保守,原因是唯品会应可逐步整合中国折扣销售市场,且拥有稳定的现金流。

唯品会目标价所面临的风险包括:1)竞争形势加剧;2)行业库存减少;3)执行问题和朝向移动领域的过渡可能对用户的购物体验造成影响;4)产能管理和扩张成本;5)在整合乐蜂网化妆品销售过程中的执行风险。

 

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